스트래티지의 MSCI 퇴출이 논의되는 동안, 엔비디아는 컴퓨팅을 돈으로 바꾸려 한다

Executive Summary

엔비디아는 최근 아폴로, 블랙록, 블랙스톤, 브룩필드, 골드만삭스, KKR 등과 함께 5,000억달러 이상의 자금을 동원하는 컴퓨팅 금융 플랫폼을 구축하겠다고 발표했다. GPU와 데이터센터, 컴퓨팅 사용계약을 금융자산으로 만들어 AI 인프라에 필요한 자본을 조달하려는 것이다.

비슷한 시기 MSCI는 세계 최대 비트코인 트레저리 기업인 스트래티지를 글로벌 주가지수에서 제외하는 방안을 내놓았다. 표면적으로는 전혀 다른 사건처럼 보이지만, 두 사건은 결국 새로운 담보와 신용을 누가 통제할 것인지에 관한 문제로 연결된다.

엔비디아는 월가와 협력해 컴퓨팅을 담보로 만들고 있다. 반면 스트래티지는 비트코인을 준비자산으로 삼아 월가를 거치지 않는 독자적인 신용체계를 구축하고 있다. 클래리티 법안 이후 은행도 같은 시장에 진입하려 한다는 점에서 스트래티지는 금융회사의 고객이 아니라 경쟁자가 될 수 있다.

이런 상황에서 MSCI 편출이 현실화되면 스트래티지의 자금조달 능력은 약해지고 비트코인을 담보로 신용을 만드는 주도권은 기존 금융회사로 이동할 가능성이 있다.

다만 이처럼 충돌이 격화된다는 것은 디지털자산을 기존 금융체계에 편입하는 방식에 대한 합의가 아직 끝나지 않았다는 뜻이기도 하다. 따라서 법안이 통과되더라도 곧바로 비트코인이 전고점을 돌파할 것으로 기대하기는 어렵다. 높은 금리와 물가 불확실성까지 고려하면 올해는 금융권의 역할 조정과 시장 환경이 확인될 때까지 관망하는 편이 낫다는 판단이다.

1. 컴퓨팅을 투자 가능한 자산으로 만든 엔비디아

“엔비디아 컴퓨팅은 투자 가능한 자산이다.”

엔비디아는 최근 아폴로, 블랙록, 블랙스톤, 브룩필드, 골드만삭스, KKR 등과 함께 5,000억달러 이상의 자금을 동원하는 컴퓨팅 금융 플랫폼을 구축하겠다고 발표했다.

GPU와 데이터센터, 장기 컴퓨팅 사용계약을 하나의 금융자산으로 만들겠다는 것이다.

지금 AI 산업의 문제는 기술에만 있지 않다. GPU와 데이터센터, 전력망을 확보하려면 천문학적인 선행투자가 필요하지만 정부와 빅테크가 이를 모두 자체 자금으로 감당하기는 어렵다.

AI 산업의 병목이 GPU와 전력에서 자본으로 이동하고 있는 것이다.

따라서 성장을 이어가려면 미래의 생산성과 현금흐름을 현재의 돈으로 바꾸는 금융구조가 필요하다. AI가 앞으로 만들어낼 수익을 담보로 지금 필요한 데이터센터와 전력망 건설비를 먼저 조달해야 한다.

IREN의 사례가 이를 잘 보여준다.

IREN은 마이크로소프트와의 장기 계약을 바탕으로 36억5,000만달러를 조달했다. GPU와 계약 현금흐름을 담보로 전체 GPU 투자비의 96%를 확보했고, 평균 차입비용도 6% 수준으로 낮췄다.

물론 엔비디아가 직접 돈을 발행한 것은 아니다. 다만 GPU와 컴퓨팅 계약을 금융회사가 인정할 수 있는 담보로 전환하면서 그 위에 새로운 신용을 만들 기반을 마련했다.

GPU가 컴퓨팅 파워를 생산하고, 컴퓨팅 파워가 현금흐름을 만든다. 그 현금흐름은 다시 대출과 채권으로 전환되고, 조달된 돈은 더 많은 GPU와 데이터센터에 투자된다.

결국 엔비디아는 컴퓨팅을 돈으로 바꾸고, 그 돈으로 다시 컴퓨팅을 확대하는 금융의 선순환을 만들려는 것이다.

2. 생산담보인 GPU와 유동성 담보인 비트코인

그렇다면 비트코인은 이 구조와 어떤 관계가 있을까.

GPU가 AI 생산성을 직접 만들어내는 생산담보라면 비트코인은 디지털자산 시장에 묶여 있던 가치를 달러 신용으로 전환하는 유동성 담보가 될 수 있다.

GENIUS와 CLARITY 법안이 비트코인을 직접 금융 담보로 지정하는 것은 아니다. 그러나 스테이블코인과 디지털자산의 거래·수탁 기준이 명확해지면 은행은 비트코인을 보다 체계적으로 보관하고 평가할 수 있다.

이를 기반으로 담보대출과 파생상품, 구조화상품을 만드는 시장도 확대될 수 있다.

스테이블코인의 성장 역시 미국에는 중요하다. 발행량이 늘어날수록 준비자산으로 사용되는 미국 단기국채 수요도 함께 증가할 수 있기 때문이다.

이는 재무부의 자금조달 기반을 넓히고 미국 정부가 AI와 반도체, 전력망 같은 전략산업을 계속 지원할 수 있는 금융적 여력을 높여준다.

비트코인에서 만들어진 돈이 곧바로 AI 데이터센터 건설비로 들어간다는 뜻은 아니다. 하지만 지금과 같은 국가자본주의에서는 정부가 보조금과 세액공제, 대출보증과 조달계약을 통해 자본이 움직일 방향을 결정한다.

따라서 크립토 시장에서 새롭게 만들어진 유동성도 정부가 정책적 수익률을 높여놓은 AI와 반도체, 전력 산업으로 이동할 가능성이 있다.

결국 미국 입장에서는 컴퓨팅과 비트코인을 모두 금융담보로 활용할 수 있다. 컴퓨팅은 미래 생산성을 현재의 돈으로 바꾸고, 비트코인은 디지털자산에 묶여 있던 가치를 달러 금융체계 안으로 끌어온다.

문제는 이 과정에서 누가 새로운 담보를 통제하고 그 위에서 신용을 공급할 것인가에 있다.

3. 세일러가 만들려는 것은 비트코인 은행에 가깝다

이 구조에서 가장 직접적인 잠재 수혜자 가운데 하나가 스트래티지다.

스트래티지는 84만개가 넘는 비트코인을 보유하고 있다. 비트코인이 금융 담보로 재평가된다면 세계 최대 규모의 비트코인 담보 풀을 가진 민간기업이 된다.

더구나 스트래티지는 이미 MSTR과 전환사채, STRC를 비롯한 여러 우선주를 발행하고 있다. 비트코인을 단순히 보유하는 데 그치지 않고 그 위에서 위험과 만기가 다른 달러 표시 증권을 만들어내고 있는 것이다.

세일러가 만들려는 것은 단순한 비트코인 보유회사가 아니다.

비트코인을 준비자산으로 보유하고, 이를 기반으로 다양한 증권을 발행해 자금을 조달하며, 조달한 자금으로 다시 비트코인을 매입하는 새로운 금융회사에 가깝다.

스트래티지의 구조도 일종의 금융 선순환이다.

• 주식과 전환사채, 우선주를 발행한다.

• 조달한 자금으로 비트코인을 매입한다.

• 비트코인 가격 상승으로 순자산가치가 커진다.

• 높아진 기업가치와 주가 프리미엄을 이용해 다시 자금을 조달한다.

그러나 이 기능은 은행의 핵심 사업과 충돌한다.

은행 역시 비트코인을 수탁하고 담보로 받아 대출과 파생상품, 구조화상품을 만들려고 한다. 따라서 CLARITY 법안 이후 시장이 본격적으로 열린다면 스트래티지는 은행의 고객이 아니라 경쟁자가 된다.

엔비디아는 월가와 함께 새로운 담보와 신용을 만들고 있다. 반면 스트래티지는 월가를 거치지 않는 독자적인 신용체계를 구축하고 있다.

바로 이 차이가 MSCI의 움직임을 더 흥미롭게 만든다.

4. MSCI 편출은 스트래티지의 선순환을 흔들 수 있다

MSCI는 스트래티지를 비영업기업으로 분류해 글로벌 주가지수에서 제외하는 방안을 검토하고 있다.

비영업자산을 대규모로 축적하고 본업의 현금창출력보다 외부자본에 의존하는 기업을 일반 사업회사로 볼 수 있느냐는 문제다.

형식적으로는 비트코인이나 특정 기업만을 겨냥한 규칙이 아니다. 그러나 MSCI의 시뮬레이션에서 즉시 편출 후보로 분류된 세 기업 가운데 두 곳이 스트래티지와 메타플래닛이었다.

실제 편출이 이뤄지면 패시브 자금이 이탈하면서 MSTR의 비트코인 순자산가치 대비 프리미엄도 압박받을 수 있다.

프리미엄이 낮아지면 주식 발행을 통한 추가 자금조달이 어려워진다. 자금조달이 어려워지면 비트코인 매수도 감소한다. 지금까지 스트래티지가 만들어온 선순환이 반대 방향으로 움직이기 시작하는 것이다.

여기에 STRC를 비롯한 우선주까지 흔들린다면 스트래티지는 자본구조를 방어하기 위해 비트코인을 일부 매각하거나 금융기관에 담보로 제공해야 할 수도 있다.

비트코인의 소유권이 당장 은행으로 넘어간다는 뜻은 아니다. 다만 스트래티지 내부에 집중됐던 비트코인이 은행의 수탁과 담보대출, 파생상품 체계 안으로 들어갈 가능성은 커진다.

이것이 MSCI나 은행권의 의도라고 단정할 증거는 없다. 그러나 편출이 현실화됐을 때 나타날 결과는 비교적 분명하다.

스트래티지의 독자적인 자금조달 능력은 약해지고, 비트코인을 기반으로 신용을 만드는 주도권은 기존 금융회사로 이동할 가능성이 높아진다.

5. 새로운 담보를 둘러싼 금융 주도권 경쟁

결국 엔비디아의 컴퓨팅 금융과 스트래티지의 MSCI 편출 논란은 하나의 문제로 연결된다.

엔비디아는 월가와 함께 컴퓨팅 파워를 새로운 담보로 만들고 있다. 월가는 GPU와 데이터센터, 장기 사용계약을 평가하고 그 위에 대출과 채권을 만들어낸다.

반면 스트래티지는 비트코인을 자체 준비자산으로 보유하고 그 위에서 독자적으로 증권을 발행한다. 월가의 금융상품을 이용하기는 하지만 비트코인을 기반으로 한 신용 창출의 중심은 스트래티지에 남아 있다.

AI 산업의 다음 병목이 자본이라는 사실은 점점 명확해지고 있다. 새로운 담보를 만들고 그 위에서 신용을 공급하는 주체가 가장 큰 이익을 가져갈 수 있다는 사실도 금융회사들은 알고 있다.

따라서 지금 벌어지는 것은 단순한 GPU나 비트코인 확보 경쟁이 아니다.

누가 담보의 가치를 평가하고, 누가 그 위에서 대출과 증권을 만들며, 누가 AI 성장에 필요한 돈을 공급할 것인지 결정하는 싸움이다.

AI 시대에는 기술을 가진 기업만이 아니라 기술에 필요한 돈을 만들고 배분하는 기업이 진짜 돈을 벌게 될 것이기 때문이다.

Investment View

장기적으로 보면 비트코인의 제도권 편입과 금융담보화는 크립토 시장에 긍정적인 변화다.

은행이 비트코인을 수탁하고 담보로 인정하기 시작하면 비트코인은 단순한 투자자산을 넘어 대출과 파생상품, 구조화상품의 기반으로 활용될 수 있다. CLARITY 법안이 통과되면 이러한 변화는 더욱 빨라질 가능성이 있다.

그러나 제도화가 곧바로 가격 상승을 의미하는 것은 아니다.

오히려 스트래티지의 MSCI 편출 가능성과 기존 금융권의 견제가 동시에 커지고 있다는 사실은 비트코인을 어떤 방식으로 금융체계에 편입할 것인지에 대한 합의가 아직 끝나지 않았다는 신호에 가깝다.

뒤에서 역할 분담이 원만하게 이뤄지고 있다면 이처럼 충돌이 격화될 이유가 크지 않다.

스트래티지가 독자적인 비트코인 금융회사로 남을 것인지, 아니면 기존 은행의 수탁과 담보대출 체계 안으로 들어갈 것인지도 정해지지 않았다. 지수회사가 비트코인 트레저리 기업을 일반 사업회사로 인정할지도 불분명하다.

이런 상황에서는 결론이 빠르게 나오기 어렵다.

CLARITY 법안이 통과되더라도 법안은 제도화의 시작일 뿐이다. 은행의 참여 범위와 비트코인 담보의 평가 방식, 트레저리 기업의 지위, 관련 증권의 규제 기준까지 정리되려면 추가적인 시간이 필요하다.

시장 환경도 좋지 않다. 금리는 여전히 높고 물가 불확실성도 남아 있다. 위험자산으로 이동할 수 있는 유동성이 제한된 상황에서 법안 통과만으로 비트코인이 전고점을 돌파하고 새로운 상승장에 진입한다고 보는 것은 무리다.

오히려 MSCI 편출이 현실화되면 스트래티지의 자금조달 능력이 약해질 수 있다. 지금까지 비트코인의 가장 강력한 구조적 매수자 가운데 하나였던 스트래티지가 흔들리면 시장은 법안 통과의 기대보다 매수 여력 축소의 충격을 먼저 반영할 가능성도 있다.

앞으로 확인해야 할 지표도 명확하다.

• MSCI가 스트래티지 편출을 실제로 결정하는가

• MSTR의 비트코인 순자산가치 대비 프리미엄이 유지되는가

• STRC를 비롯한 우선주의 가격과 자금조달 기능이 안정되는가

• 은행이 비트코인 수탁을 넘어 담보대출까지 확대하는가

• CLARITY 법안 이후 트레저리 기업의 지위가 어떻게 정리되는가

• 금리와 물가가 위험자산의 멀티플 확장을 허용하는 수준으로 내려오는가

  
  

크립토 시장의 겨울은 3분기 이후에도 이어질 수 있다. 법안이 통과되더라도 전고점을 곧바로 돌파할 것이라고 기대하기는 어렵다.

제도화의 장기적 방향이 긍정적이라는 판단과 지금이 매수 시점이라는 판단은 전혀 다른 문제다.

올해는 법안 통과 자체에 베팅하기보다 MSCI의 최종 결정과 금융권의 역할 조정, 금리와 물가의 방향이 확인될 때까지 관망하는 편이 낫다.

진짜 변곡점은 법안이 통과되는 순간이 아니다. 누가 비트코인을 담보로 인정하고, 누가 그 위에서 신용을 만들며, 그 과정에서 스트래티지가 어떤 지위를 갖게 될지 분명해지는 순간이다. 지금은 결론이 나온 시점이 아니라, 그 결론을 차지하기 위한 싸움이 시작된 시점에 가깝다.